ACTIVISION BLIZZARD, INC. 
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Coïncidence ou pas ? Au moment où j’écris ces lignes, un ami est en train de jouer à Call Of Duty online sur son téléphone à quelques mètres de là, dans un mode où l’objectif est d’éliminer ses adversaires en leur lançant des boules de neiges.
Alors que du haut de mes 24 ans je me considérais déjà comme un ancien du gaming, toujours au courant des dernières actualités du secteur, je me rends compte à quel point cette industrie se transforme rapidement. Grand amateur des jeux PC pour leur maniabilité, je suis toujours surpris de lire que les revenus issus des jeux mobiles culminent loin devant ceux provenant des jeux sur ordinateurs ou console et je dois reconnaître que les grandes franchises font souvent preuve d’une impressionnante originalité pour conquérir des parts de marchés toujours plus importantes avec des jeux que, personnellement, je n’installerai jamais. Cette industrie, qui a connu une nette accélération pendant les différentes phases de confinements, semble avoir perdu son momentum courant 2021 à l’image des corrections observées sur le cours de Tencent, Activision Blizzard, NEXON ou encore Netease. Dans un contexte économique et sanitaire tendu et avec le retour des restrictions dans certaines régions du globe, il est peut-être temps de considérer avec plus de sérieux les quelques valeurs phares qui ont corrigé pour profiter d’un éventuel rebond.
Le marché du gaming
Reconnu comme étant l’un des marchés avec le plus de potentiel, le gaming s’est relativement bien porté ces dernières années, avec en effet une accélération courant 2020. Le développement des jeux en ligne, et plus récemment l’adaptation des plus grandes licences aux plateformes mobiles, ont fait beaucoup de bien au secteur. Pour autant, au vu de leurs fondamentaux, les actions des géants de l’industrie s’échangent aujourd’hui à des prix qui sont loin d’être hallucinants.
Dans un autre article, Laurent Pignot vous propose une analyse assez complète de ce marché. Je vais ici reprendre les points essentiels de son propos en y ajoutant quelques éléments, dont les risques relatifs à ce business. C’est justement ces différents points qui vont me permettre d’expliquer l’évolution de la valorisation du titre Activision Blizzard.
En 2020, le marché du jeu vidéo est estimé à 175 milliards de dollars par Newzoo et 139 milliards par SuperData, ce qui en dit déjà beaucoup sur la transparence de ce marché. La compilation des données des plus grands acteurs nous permet d’estimer le nombre de joueurs à environ 2 milliards. Cependant, encore une fois, j’attire votre attention sur le fait que les chiffres relatifs aux nombres d’utilisateurs ne reflètent pas forcément l’activité réelle. Dans cette idée, Activision Blizzard précise qu’un joueur qui joue à un même jeu depuis deux plateformes différentes est compté deux fois, tout comme un joueur qui joue depuis deux supports différents (mobile et PC par exemple).
Concernant les supports utilisés pour jouer, le téléphone arrive donc en première place. 45% des jeux téléchargés sont des jeux mobiles contre 28% pour les consoles, 19,5% pour les PC et 7% pour les tablettes. Le marché du jeu mobile se développe en partie grâce à l’évolution de la taille des écrans, les progrès réalisés dans les verres techniques (meilleure expérience du tactile), mais surtout le développement des pays émergents où les populations utilisent beaucoup plus le téléphone que les ordinateurs ou consoles, faute de moyens. Notons que le smartphone, en plus de permettre le divertissement, répond à un bon nombre d’autres besoins. Il paraît même qu’on peut passer un coup de fil avec.
En termes de revenus générées par région géographique, c’est sans surprise la Chine qui arrive en première place. 43,7% des revenus proviennent du pays le plus peuplé au monde. 26,9% proviennent des Etats-Unis, 16,2% du Japon puis on retrouve la Corée du Sud (5,5%), le Royaume-Uni (5,4%) et l’Inde (4,6%). La France est le 7ème marché le plus intéressant, 2,4% des revenus y sont générés.
Les principaux acteurs sont: Tencent, Roblox Corporation, Sony, Microsoft, NetEase, Nintendo, Activision Blizzard, Electronic Arts, Ubisoft, Take-two interactive, Bandai Namco, Nexon, Alphabet Inc, WeChat et Apple. On notera que parmi les entreprises citées, certaines ont l’avantage d’être des développeurs de systèmes d’exploitations, de plateforme de téléchargement ou bien des fabricants de consoles dont les autres dépendent.
Faire un classement des jeux les plus joués au monde est impossible sans donner plus de précisions. Parle-t-on d’utilisateurs actifs, du nombre de téléchargements, de comptes créés, d’un classement tout support confondu ? C’est pour cette raison que l’on raisonne plutôt en revenus générés. En 2020, Honor of Kings, Peacekeeper Elite et Call of Duty se partageaient le podium avec des revenus estimés entre 2 et 2,5 milliards de dollars pour chacune de ces trois licences.
Dans cette industrie, c’est surtout le business model qui a connu les changements les plus radicaux ces dernières années. Désormais, le Free to play est LA stratégie utilisée pour la plupart des licences. Les revenus générés proviennent alors des ventes de contenus additionnels et des espaces publicitaires que l’utilisateur rencontre lorsqu’il joue.
Le marché du gaming est d’autant plus complexe que les grands groupes s’échangent des licences, délèguent parfois l’exploitation à des entreprises tiers ou sous-traitent certaines phases du développement à l’étranger pour rester compétitif. On notera aussi que certains conglomérats sont investis dans d’autres acteurs du gaming, à l’image de Tencent qui détient des participations chez Ubisoft, Activision Blizzard ou encore Epic Games.
Les risques du marché
Des modes de consommation difficiles à prédire
Ces multiples transformations ne sont pas sans conséquence sur les éditeurs de jeux. Les modes de consommation des utilisateurs sont cycliques et difficiles à prédire. Les envies changent rapidement et même un jeu extrêmement populaire peut perdre son audience rapidement. Rien n’est acquis. Les éditeurs doivent donc faire preuve d’originalité, implémenter des mises à jour et ajouter du nouveau contenu toujours plus excitant. Pour cela, il faut être à l’écoute de ses joueurs et faire en sorte que cette relation soit durable. Dans cette idée, la plateforme Battle.net exploitée par Blizzard permet au groupe de gagner en indépendance et de comprendre les modes de consommation de ses joueurs.
Un marché de plus en plus ouvert
Il convient aussi de rappeler que quelques années en arrière, le nombre d’éditeurs de jeux était bien plus faible. Aujourd’hui, un nouvel entrant qui dispose d’un peu de talent, de chance et d’idées est en mesure de bouleverser le marché sans être véritablement installé. On pourrait citer l’exemple de Fortnite. La facilité que les éditeurs ont à sous-traiter des phases critiques du développement explique en partie ce constat.
Un joueur ne s'identifie pas à l'éditeur
Un joueur s’identifie rarement à un éditeur. Il est prêt à changer à n’importe quel instant de jeu sans vraiment se soucier de l’équipe de développement qu’il y a derrière. Pour rester compétitif et maximiser les chances que le joueur sélectionne un produit plutôt qu’un autre, un éditeur se doit de présenter un produit proche de la perfection, sans erreur ou bugs qui compromettrait l’expérience de jeu. Un peu à la manière des entreprises du luxe, un éditeur doit créer un besoin qui n’existe pas et forcer l’urgence avec l’ensemble des méthodes à sa disposition, à l’image de partenariats avec des steamers suivi par des millions de personnes ou des événements grandioses comme les Worlds de League of Legends. Les événements de la Call of Duty league et de l’Overwatch league ont beaucoup de succès et permettent à Activision Blizzard d’affirmer sa position d’éditeur à succès sur la scène esport.
Des attentes de plus en plus hautes
Les attentes des joueurs sont de plus en plus hautes en termes de qualité et de performance. Les retards de sortie se paient chers, d’autant plus que les équipes de développement coûtent une fortune. Plusieurs raisons peuvent expliquer un retard, et il est intéressant de noter la dépendance des éditeurs aux autres acteurs tels que les fabricants de smartphone ou de consoles. Les problèmes de gestion interne, les pénuries de semi-conducteurs et la hausse des prix des métaux sont par exemple des événements redoutés par les concepteurs de jeux, d’autant plus que leurs jeux les plus avancés sont jouables uniquement sur les supports dernier cri. Activision Blizzard connaît actuellement des retards sur deux de ses best sellers : Overwatch 2 et Diablo 4.
Un marché du travail volatil
Concernant les équipes de développement, plusieurs éditeurs soulignent que le marché du travail dans ce secteur n’a jamais été aussi volatil. Les offres sont nombreuses et les postes sont connus pour être parmi les plus intéressants en termes de revenus. Un éditeur doit donc, comme toute autre entreprise d’ailleurs, se soucier de l’environnement de travail dans lequel ses équipes opèrent et pas uniquement de ses clients. Les scandales, comme celui qui traverse Bobby Kotick (CEO d'Activision Blizzard) en ce moment même, sont fatals pour le groupe.
Une forte dynamique des avancées technologiques
Les avancées technologiques connaissent une dynamique exceptionnelle depuis le début du 20e siècle. Les éditeurs doivent s’adapter à ces changements et être en mesure de comprendre quels sont les investissements les plus stratégiques. Le motion capture, qui permet de réaliser des cinématiques plus réelles que jamais, est un exemple de technologie largement utilisée qui nécessite des investissements conséquents.
Une dépendance des plateformes de distribution
La proportion des revenus issus de la distribution digitale ne fait qu’augmenter par rapport aux méthodes de distribution traditionnelles. Ce constat nous permet alors de comprendre la dépendance des concepteurs de jeux vis-à-vis des fournisseurs de plateforme de téléchargement. Ces derniers ont une influence très importante sur la visibilité et le prix des produits développés. Le business des éditeurs est donc largement dépendant du succès des consoles et des smartphones ainsi que de la disponibilités des jeux sur telle ou telle plateforme.
Le risque du F2P
Le business model basé sur le Free to play présente un risque conséquent. Les éditeurs n’ont pas le droit à l’erreur et un jeu doit devenir viral le plus rapidement possible. Avec un faible nombre d’utilisateurs, les jeux en ligne Free-to-Play (F2P) ne peuvent pas fonctionner et il sera impossible pour l’éditeur d’amortir ses dépenses. Le risque est d’autant plus important que les jeux les plus aboutis sont ceux qui ont le plus de potentiel en F2P.
La saisonnalité des ventes
La saisonnalité des ventes de jeux est un facteur dont l’éditeur doit se soucier. Encore une fois, un retard dans le cycle de développement peut contraindre le concepteur du jeu à reporter la sortie de celui-ci sur l’année suivante, même si le retard technique n’est que de quelques semaines.
Le business à l'étranger
La distribution des jeux vidéo étant largement facilité par le digital, les éditeurs touchent un large public à l’étranger et s’exposent à des risques relatifs à l’augmentation des tarifs douaniers sur les flux internationaux, les fluctuations des devises, les politiques internationales et l’activité économique des régions d’intérêt. Pour un éditeur américain tel que Activision Blizzard, il est très difficile de réaliser des marges équivalentes dans les autres régions du globe.
L’ensemble de ces risques doivent être identifiés et le rôle de l’analyste est de comprendre comment l’entreprise parvient à les atténuer. On aurait pu ajouter à cette liste les risques liés à l’exploitation de serveurs, les risques de hacking et les risques légaux…
Activision Blizzard
En termes de capitalisation, Activision Blizzard figure parmi les 5 plus gros éditeurs de jeux vidéo aux côtés de Tencent, Sony, Netease et Electronic Arts. Les jeux d'Activision Blizzard sont disponibles dans 190 pays et ils estiment à 400 millions leur nombre de joueurs actifs (plus de 100 millions de joueurs en Amérique, en Europe et en Asie). Le groupe exerce ses activités au travers de 3 entités distinctes, chacune d’entre elles exploitant des licences de jeux développées en interne.
Activision
Activision exploite des jeux premium et free-to-play et génère des revenus de la vente de jeux, de dépenses in-game des utilisateurs et de royalties provenant des licences dont l’exploitation a été octroyée à des entreprises tiers. Cette branche comprend les activités de la Call of Duty League, une ligue internationale d’esport professionnels.
Blizzard
Blizzard exploite aussi des jeux premium et free-to-play. Les revenus proviennent de la vente de jeux, de dépenses in-game mais aussi d’abonnements à la plateforme battle.net qui facilite la distribution du contenu Blizzard et Activision. Cette branche comprend également les activités de l’Overwatch League, une ligue internationale d’esport professionnels.
Les jeux Blizzard : World of Warcraft, Overwatch, Hearthstone, Diablo
King
King exploite des jeux gratuits et génère des revenus grâce aux publicités que le joueur rencontre pendant le jeu sur la plateforme mobile.
Les jeux King : Candy crush, Farm Heroes, Bubble Witch, Pet Rescue Saga, Knighthood, Blossom Blast Saga
2019 a été une année révélatrice pour le groupe avec le lancement de Call of Duty mobile. Soyons un plus plus clair concernant ce jeu car beaucoup se posent des questions sur son origine. Call of Duty Mobile, grand concurrent de PUBG Mobile n’est pas une application chinoise en dépit du petit logo que l’on aperçoit au lancement de l’app. Le jeu est bien publié par Activision, en association avec Garena. Même si celui-ci est développé par TiMi Studios, filiale de Tencent, les revenus vont à l’éditeur qui a pris en charge le financement, c’est-à-dire Activision.
Depuis sa sortie, le groupe a compris que le potentiel d’un jeu ne se résume pas à une seule plateforme ou un seul business model. Le succès de Call of Duty mobile (plus de 400 millions de téléchargements) a permis de valider cette nouvelle stratégie de croissance que le groupe va pouvoir transposer aux autres jeux lorsque cela est cohérent. Activision a d’ailleurs révélé être en phase de développement pour un épisode 2 sur mobile.
Un deuxième mouvement stratégique (ou pas) du groupe concerne la sortie de World of Warcraft classic, une réédition de la version d’il y a 15 ans, très demandée par la communauté d’un jeu qui se meurt depuis plusieurs années. Pourquoi ont-ils attendu 15 ans pour éditer un jeu déjà développé ? Car Bobby Kotick, qui est loin d’être un idiot lorsqu’il s’agit de business, a attendu le dernier moment pour sortir un barroud d’honneur, censé permettre à l’entreprise de recuperer les quelques centaines de milliers de joueurs passionnés par l’experience de jeu originel sur les serveurs privés. Une manœuvre qui coûte pas cher et a de quoi ravir les actionnaires. Cependant, il est évident que cette réédition de la première version du jeu dans laquelle tout est plus long (monter de niveau, finir une quête, trouver un groupe pour un raid) est désormais en compétition avec le jeu aux multiples extensions. Dans tous les cas, le nombre de personnes jouant à World of Warcraft ne fait que diminuer depuis 2016, atteignant environ 4.74 Millions de joueurs actifs en 2021 d’après Statista. De son côté, World of Warcraft classic compterait 215 000 joueurs actifs dont 108 000 sur les serveurs américains et 107 000 sur les serveurs UE, en baisse d’environ 40% par rapport à 2020. Cette baisse est loin d’être surprenante au vu du peu d'effort que Blizzard a fait pour que ce soit une réussite (faibles investissements dans des serveurs dignes de ce nom, temps d’attente interminable pour jouer). Cependant, on peut lire dans le rapport annuel du groupe que les équipes réfléchissent à étendre Warcraft (jeu de stratégie différent de World of Warcraft mais qui se déroule dans un univers comparable) à la plateforme mobile. Actuellement dans les tuyaux en phase terminale, ce jeu basé sur un univers qui a déjà convaincu plus de 100 millions de personnes au cours des 15 dernières années, pourrait être le prochain succès de Blizzard. Encore une fois, espérons (aussi bien en tant que joueur qu’investisseur) que le groupe choisisse la stratégie Free-to-Play, voir une stratégie Play-to-Earn en utilisant NFTs et Blockchain pour donner le moyen aux joueurs de revendre leurs équipements et personnages en échange de cryptomonnaies.
Du côté des autres licences, le bilan est mitigé. La sortie de Diablo II : Resurrected en septembre 2021 a connu de bons débuts et on a l’impression que Blizzard voit le bout du tunnel (le nombre de joueurs actifs sur les licences Blizzard est en chute libre depuis 2017). La société n’a pas communiqué de chiffre précis sur les ventes, mais la direction souligne que la croissance de 20% du CA au Q3 2021 par rapport au même trimestre de l’année précédente est en grande partie due à la réussite de ce lancement. A l’inverse, Diablo 4 et Overwatch 2, considérés comme des futurs best sellers (Overwatch a généré plus d’un milliard de dollars de revenus en moins d’un an après sa sortie avec environ 60 millions de téléchargements et Diablo III a été vendu à plus de 30 millions d’exemplaires) sont retardés et la Blizzconline de début 2022 est annulée. Vient s’ajouter à cela les scandales de harcèlement qui frappent Blizzard depuis plusieurs années et qui concernent plusieurs dizaines d’employés. L’éditeur de jeu a commencé à faire le ménage mais beaucoup estiment que les problèmes viennent de la direction et plus particulièrement de Bobby Kotick et ses comportements déplacés, révélés dans une enquête du Wall Street Journal. Ce dernier s’est dit être prêt à quitter ses fonctions si le climat ne se stabilise pas, un événement que les salariés (plus de 1700 ont signé une pétition) attendent avec impatience pour se remettre au travail dans de bonnes conditions. Pour autant, à l’heure où j’écris ces lignes, le CEO Bobby Kotick est toujours en poste et les demandes de démission s'intensifient sur les réseaux sociaux.
En guise de résumé, il convient de rappeler que Activision Blizzard, l’un des plus gros éditeurs de jeux vidéo (390 millions de joueurs actifs), traverse actuellement une phase d’incertitude où les actionnaires manquent cruellement de visibilité concernant le futur de leurs titres qui ont perdu plus de 45% de leur valeur en 7 mois. Le groupe, dont les revenus proviennent à 35.9% des licences Activision, 36.5% des licences King et 27.6% des activités de Blizzard, implémente actuellement une nouvelle stratégie basée sur les jeux mobiles, qui s’avère être une belle réussite. Les retards de sortie et les problèmes relatifs à la vie en entreprise ont porté un coup mérité à l’action qui s’échange désormais à des prix défiants toute concurrence dans le secteur. Si ces problèmes viennent à être résolus (et ils le seront probablement), le cours de l’entreprise aurait alors de bonnes raisons de poursuivre son rebond.
