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Coface : Baromètre Risque Pays et Secteurs - T2 2022

21/06/2022 | 00:00

LES PUBLICATIONS

JUIN 2022

ÉCONOMIQUES DE COFACE

BAROMÈTRE RISQUES PAYS & SECTORIELS - T2 2022

Par les économistes du Groupe Coface, en collaboration avec l'Institut français des relations internationales (IFRI)

Une récession pour éviter la stagflation ? L'économie mondiale à la croisée des chemins

Quatre mois après le début des hostilités en Ukraine, de premiers enseignements peuvent être tirés : le conflit, parti pour durer, a d'ores et déjà bouleversé les équilibres géoéconomiques mondiaux, provoquant de nouveaux mouvements tectoniques dont les répercussions restent pour l'heure peu évidentes à discerner et circonscrire - a fortiori à quantifier. A court terme, la guerre exacerbe les tensions sur un système productif déjà fortement mis à mal par deux ans de pandémie, et renforce le risque d'atterrissage brutal de l'économie mondiale : alors que celle- ci semblait surtout sous la menace stagflationniste il y a quelques semaines, le changement de ton des principales

banques centrales, confrontées à une accélération continue de l'inflation, a fait ressurgir le spectre d'une récession - en particulier dans les économies avancées.

Si la très forte volatilité observée en mars/avril a laissé place à une relative stabilisation des prix des matières premières, ceux-ci restent très élevés notamment pour l'alimentaire et l'énergie, et le resteront probablement tant que la croissance économique mondiale n'aura pas ralenti significativement. Les marges de manœuvre côté offre sont en effet extrêmement limitées, alors que s'accumulent les mesures de restrictions aux exportations de produits alimentaires et que les sanctions occidentales (et les contre-sanctions russes) ciblent désormais l'ensemble des approvisionnements énergétiques. Une transmission continue, ou accrue, de la hausse des prix des intrants aux prix des biens et services, encore embryonnaire dans certains pays/secteurs, paraît donc inévitable, alors même que les pressions salariales vont s'intensifier. Autrement dit, le risque de stagflation a considérablement augmenté. Les premiers signes en sont d'ores et déjà perceptibles.

C'est ainsi que la BCE a progressivement durci son discours, enjoignant le pas à la Réserve Fédérale américaine et à la Banque d'Angleterre, allant même jusqu'à pré-annoncer ses futures hausses de taux d'ici la fin de l'année. A l'instar des autres grandes banques centrales (Banque du Japon exceptée), la BCE n'a en effet d'autre choix, dans le strict cadre de son mandat, que celui de monter significativement sa garde, quitte à provoquer un ralentissement brutal de l'activité et raviver les craintes d'une nouvelle crise souveraine européenne. Des craintes qu'elle s'est d'ailleurs immédiatement empressée de (vouloir) dissiper en réaffirmant son intention d'éviter toute fragmentation excessive des marchés financiers.

Rien de tel néanmoins dans notre scénario central selon lequel l'activité devrait progressivement ralentir, entrainant dans son sillage les prix à la consommation. Si un atterrissage en douceur de l'économie mondiale est toujours possible, il paraît toutefois nettement plus à risque qu'en début d'année : le chemin de crête permettant d'éviter à la fois récession et stagflation est de plus en plus étroit et la nécessité de déclencher la première pour éviter la seconde de plus en plus grande. Le prix à payer, en cas d'échec, sera d'autant plus élevé que le policy mix sera devenu particulièrement illisible et déstabilisant, entre austérité monétaire et compensation budgétaire. Il est ainsi à craindre qu'à vouloir éviter l'une au prix de l'autre, nous ayons finalement les deux.

Dans cet environnement pour le moins complexe, nous avons procédé à la révision à la baisse de l'évaluation de 19 pays, dont 16 en Europe - Allemagne, France, Royaume-Uni et Espagne notamment - et à seulement 2 révisions à la hausse qui concernent le Brésil et l'Angola. Au niveau sectoriel, les 76 révisions d'évaluations à la baisse ce trimestre (contre 9 révisions à la hausse) mettent en lumière la diffusion progressive de ces chocs sur l'ensemble des secteurs, aussi bien ceux intensifs en énergie (pétrochimie, métallurgie, papier, …) que ceux plus directement liés au cycle de crédit (construction). Alors que l'horizon continue de s'obscurcir, les risques sont baissiers et aucun scénario ne peut totalement être écarté.

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RISQUES PAYS ET SECTORIELS

BAROMÈTRE

T2 2022

Introduction, par l'IFRI : Le retour de la guerre et la polarisation croissante des relations internationales

Alors que la guerre en Ukraine s'inscrit désormais dans la durée, tout comme ses effets sur les équilibres stratégiques et sur les échanges internationaux, un autre théâtre de crise suscite de sérieuses préoccupations : le détroit de Taïwan. Washington renforce ses relations avec l'île, tandis que son soutien militaire en cas d'offensive chinoise ne fait plus guère de doute. Pékin, quant à lui, maintient la pression et réaffirme avec force sa détermination à répondre à toute provocation et à combattre militairement les velléités d'indépendance, « quel qu'en soit le prix ». La guerre en Ukraine et les tensions autour de Taïwan accentuent la ligne de fracture idéologique entre démocraties et autocraties, et accélèrent le découplage technologique entre ces deux pôles.

En Russie, l'économie fait preuve d'une certaine résilience au vu de la sévérité des sanctions. Non seulement ces dernières ont peu de chance d'être levées ou assouplies, mais elles n'ont probablement pas atteint leur summum. L'armée russe, qui s'est révélée fort désorganisée et a essuyé de nombreux revers au début du conflit, parvient à gagner du terrain face à des forces ukrainiennes qui dépendent désormais entièrement des livraisons d'armes occidentales. Dans l'état du rapport de force après quatre mois de conflit, tout processus de paix apparait hors de portée à court terme. Progressivement et en dépit de lourdes pertes, la Russie continuera de s'emparer de territoires, où elle organisera des référendums sur l'indépendance. L'objectif de long terme est de transformer l'Ukraine en Etat failli, et in fine soumettre Kiev.

Aux Etats-Unis, le retour d'une forte inflation grève l'avenir de l'administration Biden, qui pourrait perdre les deux chambres du Congrès lors des élections du 8 novembre. Cela ne devrait néanmoins pas bouleverser la politique étrangère du Président américain, qui repose sur un solide consensus bipartisan. La guerre en Ukraine permet en outre un renforcement de l'OTAN et des relations transatlantiques plus largement. L'administration

Biden démontre qu'elle ne se détourne pas pour autant de sa stratégie Indopacifique ni de sa volonté d'endiguer la Chine, notamment en consolidant son réseau d'alliances dans la région (QUAD, AUKUS) et en cherchant à entraver le développement des technologies chinoises et leur déploiement dans le monde.

Pour la Chine, la guerre en Ukraine fait certes peser une forte incertitude sur l'ordre international et le commerce, mais elle demeure secondaire comparée aux actuels défis intérieurs autrement plus urgents. Les nouveaux conf inements draconiens à partir de mars ont frappé de plein fouet l'économie dans un contexte politique extrêmement sensible, à quelques mois du 20ème Congrès du Parti communiste à l'automne, qui doit voir reconduire Xi Jinping pour un troisième mandat. L'avenir politique de Xi ne devrait pas être menacé, toutefois, la montée des tensions sociales (liées à la politique « Zéro-COVID » et à la détérioration des perspectives économiques), ainsi que la volatilité du contexte international et la rivalité avec les Etats-Unis, pourraient aggraver la tendance de radicalisation du pouvoir et son imprévisibilité.

Le ralentissement de l'activité se précise

Le risque de stagflation - régime de croissance faible conjuguée à une forte inflation - évoqué dans nos deux précédents Focus (mars1 et mai2 2022) semble se matérialiser : l'économie mondiale plie mais ne rompt pas (encore), tandis que l'inflation continue, pour sa part, d'augmenter.

Les chiffres de croissance au premier trimestre ont ainsi été publiés en-deçà des attentes dans la plupart des économies développées. Pour le deuxième trimestre consécutif, le PIB de la zone euro n'a que très faiblement progressé (+0,3 % T/T, après +2,2 % au T2 et au T3), avec notamment un recul de -0,2 % en France - économie qui avait pourtant, jusqu'à présent, le mieux récupéré des effets de la pandémie. En cause, une baisse substantielle de la consommation des ménages, dans un contexte de recul du pouvoir d'achat

  1. Coface Focus: Economic consequences of the Russia-Ukraine conflict: Stagflation ahead. 7 mars 2022.
    URL: https://www.coface.com/News-Publications/Publications/Russia-Ukraine-conflict-Stagflation-ahead
  2. Coface Focus: War in Ukraine: many (big) losers, few (real) winners. 3 mai 2022.
    URL: https://www.coface.com/News-Publications/Publications/War-in-Ukraine-Many-big-losers-few-real-winners

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RISQUES PAYS ET SECTORIELS

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BAROMÈTRE

T2 2022

lié à l'accélération de l'inflation, désormais au plus haut depuis plusieurs décennies. Malgré la bonne tenue des dépenses des ménages, l'activité a également reculé aux Etats-Unis(-1,5 % T/T en rythme annualisé), pénalisée par le commerce extérieur et les difficultés éprouvées par le secteur productif pour reconstituer ses stocks dans un contexte de fortes perturbations des chaînes de valeur.

Ces chiff res de croissance sont d'autant plus préoccupants que les conséquences économiques de la guerre en Ukraine, notamment l'envolée des cours des matières premières (gaz, pétrole, charbon, métaux, céréales et engrais), commençaient à peine à se faire sentir, après deux premiers mois de l'année marqués par le rebond de l'activité post-Omicron. Par ailleurs, si la vague de COVID-19 en Chine semble désormais sous contrôle, ses répercussions continueront de se faire sentir au cours des prochaines semaines, dans la mesure où les restrictions mises en place entre mi-mars et fin mai dans de nombreux poumons économiques, comme Shanghai ou Shenzhen, ont entraîné une nouvelle aggravation des tensions sur les chaînes d'approvisionnement mondiales.

Quoi qu'il en soit, la détermination des autorités chinoises à appliquer leur politique « zéro- COVID » continuera de faire planer la menace de nouveaux confinements dans les prochains mois

  • incitant les firmes à (sur)stocker et, ce faisant, entretenant les goulots d'étranglement. Compte tenu de la forte accélération de l'inflation aux quatre coins du globe, de la dégradation des anticipations des agents et du resserrement accéléré des conditions financières mondiales, les données d'activité au deuxième trimestre ne s'annoncent pas bien meilleures dans les économies avancées, et nettement moins favorables dans les économies émergentes.

S'il est sans doute un peu tôt pour entériner que l'économie mondiale est entrée dans un régime de stagflation - qui se caractérise par une période prolongée de faible croissance de l'activité et de forte inflation - les signaux des derniers mois abondent largement dans ce sens. Par-delà les données dures, les données d'enquêtes réalisées auprès des directeurs d'achat (PMI) indiquent un découplage inédit des perspectives des prix et d'activité au cours des prochains mois (Graphique 1).

Graphique 1 :

PMI Composite mondial - Perspectives de production et de prix (supérieur/inférieur à 50 = hausse/recul)

65

Production

Prix

60

55

50

45

40

35

30

25

10

11

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Sources : S&P Global, Refinitiv Datastream, Coface

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BAROMÈTRE

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Le nombre élevé de déclassements d'évaluations sectorielles ce trimestre (76), met en lumière la détérioration de l'environnement économique (voir p. 11 le tableau des évaluations sectorielles). La guerre en Ukraine est un coup supplémentaire porté aux chaînes de valeur, déjà mises sous tension par les perturbations associées à la pandémie de COVID-19 depuis désormais deux ans (Graphique 2). Malgré une légère amélioration, ces tensions restent historiquement élevées. De plus, les données des enquêtes PMI par secteur illustrent bien qu'elles concernent un très large éventail d'industries (Graphique 3).

Les tensions sur les prix des matières premières s'installent

Si les prix des matières premières se sont relativement stabilisés au cours des dernières semaines, après une volatilité extrême en mars et en avril, ils restent à des niveaux très élevés,

  • l'exception des métaux, pour lesquels la demande était fortement retombée pendant la vague de COVID-19 en Chine, mais qui devrait repartir à la hausse si les restrictions sanitaires y sont significativement/durablement assouplies. En dépit du ralentissement de la demande chinoise, le prix du baril de pétrole n'est, lui, jamais

repassé en-dessous de 98 USD depuis le début de la guerre, tant les craintes sur un potentiel déficit d'offre sur le marché sont restées importantes. Ces craintes ont été attisées par la confirmation, après des semaines de négociations, d'un embargo de l'Union Européenne sur le pétrole russe acheminé par voie maritime (Encadré 1). L'annonce par la coalition OPEP+3, trois jours plus tard, d'une augmentation de sa production plus rapide que prévu n'a pas dissipé ces tensions, laissant le baril de pétrole autour de 120 USD. Le groupe a en effet annoncé qu'il augmenterait sa production de 648,000 barils par jour en juillet et en août (soit 50 % de plus que prévu). Néanmoins, la nouvelle n'a apporté aucun soulagement aux prix du pétrole, car l'augmentation de l'objectif a été répartie entre tous les membres de l'OPEP+, dont beaucoup ont peu de marge de manœuvre pour augmenter leur production,

  • commencer par… la Russie. De plus, cet accord signifie que les capacités de production disponibles (spare capacities) seront réduites à des niveaux faibles. Aussi, en dépit des hausses de production prévues hors coalition OPEP+ (Etats-Unis, Brésil, Canada, Guyana…), et même si la demande ralentit dans les prochains mois, les tensions sur l'offre devraient maintenir les prix à des niveaux élevés .

Graphique 2 :

Indice des tensions sur les chaînes d'approvisionnement mondiales (normalisé)

5

4

3

2

1

0

-1

-2

10

11

12

13

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16

17

18

19

20

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Sources : Réserve fédérale de New York, Refinitiv Datastream, Coface

3 Organisation des Pays Exporteurs de Pétrole et 10 alliés (dont la Russie)

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BAROMÈTRE

T2 2022

Graphique 3 :

Indice PMI mondial dans certains secteurs clés, délais de livraison

55

50

45

40

Matériaux de base

Biens de consommation

Automobile

35Agroalimentaire Matériaux de construction Chimie

30

15

16

17

18

19

20

21

22

Sources : S&P Global, Refinitiv Datastream, Coface

Délais de livraison plus longs

Encadré 1 :

L'EUROPE AU RÉVÉLATEUR DE LA CRISE DE L'ÉNERGIE, PAR L'IFRI

L'Europe glisse désormais d'une situation de multiples crises des prix des énergies vers des tensions physiques accrues sur les approvisionnements en pétrole, gaz et métaux. La Russie s'est engagée dans un bras de fer sur la résilience militaire, sociétale et économique avec l'Europe et pense pouvoir l'emporter à l'usure. Pour les Européens, les prix élevés vont s'enraciner dans la durée, le pouvoir d'achat des ménages et la compétitivité des entreprises sont affaiblis et les prochains mois seront encore plus durs. Le brutal découplage avec la Russie est irréversible.

Les solutions sont doubles et doivent rester cohérentes : à court terme, diversifier les approvisionnements dans l'urgence, réduire la demande et opérer des transferts sociaux ciblés ;

  • moyen terme, accélérer la transition énergétique et mobiliser les technologies bas carbone, seul véritable atout des Européens. Pour l'instant, l'Union européenne (UE) est la championne des ambitions (Loi Climat, paquet Fit for 55, RePowerEU : rehaussement des objectifs d'énergies renouvelables, de l'efficacité énergétique, de l'hydrogène, de la mobilité propre, de la fiscalité du carbone…). Mais les financements sont limités, les approches se fragmentent, le repli national et l'allègement des contraintes gagnent du terrain, la stratégie industrielle a ses limites, le marché de l'électricité doit être ajusté, aucun des grands Etats membres ne peut se prévaloir du moindre leadership et certains outils de la transition (ETS, nucléaire) sont remis en cause. Si cette mobilisation échoue, l'UE risque de perdre une partie de ses industries énergo-intensives et d'importer des technologies dont elle a besoin, en plus du GNL et du pétrole, sachant que les coûts de l'accélération montent en flèche. Et in fine, de s'affaiblir dangereusement. Les prochains mois seront décisifs, alors que le troisième anniversaire du Green Deal approche.

Ce contexte sera favorable aux exportateurs de matières premières, et plus particulièrement de pétrole. Les deux seuls reclassements auxquels procède Coface concernent ainsi le Brésil et l'Angola. De plus, plus de la moitié des 9 reclassements sectoriels opérés ce trimestre concerne les secteurs de l'énergie de pays producteurs (Etats-Unis, Canada, Brésil, Arabie saoudite, Emirats arabes unis).

A l'inverse, les secteurs de l'énergie dans les pays où les entreprises sont situées en aval dans la chaîne de production, essentiellement en Europe, ont été déclassés. De même, les industries dont la chaine de valeur nécessite beaucoup d'énergie dans leurs processus de production représentent le plus grand nombre de déclassements ce trimestre. Il s'agit, en particulier, des secteurs du papier, de la chimie

JUIN 2022

Pour lire la suite de ce noodl, vous pouvez consulter la version originale ici.

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Coface SA published this content on 21 June 2022 and is solely responsible for the information contained therein. Distributed by Public, unedited and unaltered, on 28 June 2022 08:50:09 UTC.

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